隨著市場進入 2025 年最後一個完整交易週，加密市場進入熟悉的年終狀態：在宏觀層面上，流動性正逐步趨於穩定。然而，日常價格走勢愈來愈不是由具信念的資金流入所主導，而是更多受到簿冊變薄、部位配置與輪動影響。

本週重點不在方向，而在結構。機構參與者已不再積極去風險化，但同時也未明顯擴張資產負債表。資金主要處於維持、再平衡與選擇性輪動狀態，許多交易桌仍在等待 1 月流動性回歸，以恢復更清晰的市場訊號。結果是一個表面上看似平靜、但底層仍然脆弱的市場。

關鍵市場回顧：為何價格看似「活躍」卻缺乏承諾

市場廣度——狹窄、假期清淡，並由流動性配置驅動（12 月 22–28 日視角）

來源：Farside Investors 的比特幣與以太坊 ETF 資金流，經 DeFiLlama 彙整（最新可得資料截至 2025 年 12 月 19 日）。

進入 12 月 22–28 日，市場廣度仍然狹窄且脆弱，主因在於邊際流動性訊號分歧，同時市場正處於假期導致的深度變薄狀態。在 ETF 方面，DeFiLlama 的 ETF 儀表板顯示，截至 2025 年 12 月 19 日的最新每日數據為：

• BTC ETF 資金流：-1.583 億美元（AUM 約 940 億美元）

• ETH ETF 資金流：-7,590 萬美元（AUM 約 134 億美元）

這再次提醒，即便先前流動性已有所穩定，年終期間的資金流仍可能迅速轉向風險降低，在假期週期內不應將其視為明確趨勢。

來源：穩定幣資金流與市值，經 DeFiLlama（最新可得資料截至 2025 年 12 月 19 日）。

在穩定幣（系統流動性）方面，整體基數仍在緩慢擴張，總穩定幣市值約為 3,103.67 億美元——在邊際上提供支撐，但力道不足以推動全面參與。更重要的是分佈結構：以太坊穩定幣交易量上升，進一步鞏固 ETH 作為主要流動性錨點；而 Solana 穩定幣則下滑（7 日 -3.31%），顯示上週「SOL 作為流動性磁鐵」的動能已開始降溫。

最新可得數據顯示，ETF 在假期前承壓出現流出，穩定幣供給仍緩步上升，但流動性正重新集中回核心軌道（ETH），並遠離高 Beta 的磁吸標的（SOL）。這種組合通常會壓縮市場廣度，使主流資產得以支撐，但長尾標的的延續性仍不可靠，直到假期後資金流正常化、穩定幣成長在多條鏈上擴散。

ETF 資金流——輪動仍在，流出壓力趨緩

機構資金流——穩定仍在，但訊號不完整

從機構資金流角度看，本週的核心結論是「延續性」，而非「轉變」。最新完成的 BTC 現貨 ETF 數據（經 Farside）僅更新至 12 月 19 日，原因在於美國市場假期與回報延遲。這意味著，目前尚未確認假期後資金流是否加速回流，但同時也未看到新的大規模贖回。

• 12 月初出現的 ETF 大幅流出階段已結束。

• 當前行為呈現雙向且偏戰術性，符合再平衡與風險管理，而非方向性信念。

• 在假期環境下，ETF 資金流已不再是價格的主要邊際驅動因素。

實際上，機構行為已從「降低曝險」轉為「持有並管理曝險」。

全球穩定幣——供給、分佈與流動性訊號（12 月 22–28 日）

全球穩定幣供給持續擴張，但幅度有限，總市值上升至約 3,102.7 億美元（7 日 +5.8546 億美元，+0.19%）。這顯示流動性並未在年終前收縮，但成長速度仍不足以代表完整的流動性週期再膨脹。USDT 佔比仍高達約 60.19%，顯示系統「現金基礎」仍集中於最大、最實用的穩定幣，而非廣泛的風險型發行。12 月 22–28 日的關鍵觀察：

• 淨發行仍具選擇性，反映的是謹慎的流動性修復，而非激進的新資本形成。

• 鏈級分歧持續擴大，本週出現領導輪動：

  • 以太坊穩定幣上升至約 1,670.6 億美元，進一步鞏固 ETH 作為主要流動性錨點，顯示參與者在年終更偏好深度與結算可靠性。

  • Solana 穩定幣下降至約 151.6 億美元（-5.9088 億美元，7 日 -3.75%），明確逆轉上週「流動性磁鐵」敘事，顯示假期期間高 Beta 輪動降溫。

  • Arbitrum 穩定幣持續流失，約 39.8 億美元（-5,493 萬美元，7 日 -1.36%），符合中階生態持續回撤的趨勢。

  • Avalanche 出現小幅反彈，穩定幣約 16.1 億美元（7 日 +2.77%），顯示即使整體分佈不均，仍存在局部資金流入。

整體而言，全球穩定幣基數正緩慢上升，但流動性仍受分佈限制——重新集中於核心軌道（以太坊），並在高 Beta 場所（Solana）逐步消退。這種結構支持一種資金在加密體系內輪動、而非大規模流入的市場環境，使市場廣度脆弱、延續性有限。

DeFi 概覽——整合，而非重新承擔風險（2025 年 12 月 22–28 日）

DeFi 持續呈現與整體市場相同的 12 月下旬流動性型態：在流動性深厚的地方，活動保持健康，但資金並未積極擴張資產負債表，而是進行輪動並處於防禦姿態。

TVL：穩定，但仍主要由估值支撐

表面上，核心場域的 TVL 表現具韌性——以太坊 DeFi TVL 約 701 億美元，Solana 約 85.7 億美元，Base 約 44.5 億美元。但若結合流動性數據來看，訊號更為審慎：穩定幣流動性正回流至 ETH（以太坊穩定幣 7 日 +0.88%），而高 Beta 場域則出現資金外流（Solana 穩定幣 7 日 -3.31%；Base -3.85%）。

這顯示 DeFi 正在守住水位，但穩定並非來自「新資金」存入，而更像是價格效應與選擇性流動性停泊。深入行為層面，活動結構進一步驗證「整合期」狀態：

• 以太坊 DEX 交易量上升（7 日 +7.89%，約 121.2 億美元），顯示流動性偏好回到最深的軌道。

• Solana DEX 交易量下降（7 日 -9.87%，約 218.2 億美元），與穩定幣流出及動能輪動降溫一致。

• 永續合約活動分歧：ETH 永續合約交易量下降（7 日 -24.08%），SOL 永續合約幾乎持平（+0.01%），顯示交易者仍保留槓桿工具，但風險選擇更為謹慎。

協議輪動：偏好「簡單收益」而非複雜策略

內部結構仍呈現典型的年末配置：

• 借貸／貨幣市場：流動性具黏性，但風險承擔保守（借款需求與槓桿相對存款偏弱）。

• 流動質押／再質押：因屬原生收益，持續吸引穩定參與。

• 結構化收益／高槓桿策略：在穩定幣成長緩慢、資金費率為正的環境下持續承壓（持倉成本上升、風險偏好轉為戰術性）。

資金費率與多空部位快照——風險偏好存在，但屬戰術性

衍生品數據顯示，風險偏好仍在，但並非以單邊槓桿形式展現

來源：https://www.coinglass.com/AccumulatedFundingRate（數據基於截至 2025 年 12 月 22 日的最近 7 日資金費率快照）

本週展望（12 月 22–28 日）

區間震盪、流動性偏薄、由部位主導——價格波動更容易出現（簿冊變薄），但延續性更難，除非出現明確的假期後流動性推動。需特別關注以下重點：

• 假期後 ETF 數據（BTC／ETH 是否轉為正流入，或延續流出）

• 穩定幣加速情況（全球供給是否擴展至核心軌道以外）

• 資金費率分散度（負值區域是否擴大——風險趨避，或收斂——風險延續）

12 月 22–28 日屬於微觀結構週。阻力最小路徑為區間＋輪動，波動主要由部位驅動。真正的方向性行情，可能仍需假期後 ETF 資金流與更廣泛的穩定幣擴張確認。

加密市場觀察：關鍵事件與流動性驅動因素（2025 年 12 月 22–28 日）

來源：https://www.investing.com/holiday-calendar/

代幣解鎖新聞（2025 年 12 月 22–28 日）

來源：https://coinmarketcap.com/events/https://coinmarketcal.com