單日飆漲35%，Circle距離「鏈上Visa」還有多遠？

2月25日，Circle發布了一份超出預期的2025財政年度年報，有力修正了市場前期的悲觀情緒。

財報顯示，其總收入與儲備金收入高達 27億美元，同比激增 64%。這一顯著的數據直接提振了二級市場表現：CRCL股價單日從61美元飆升至83美元收盤，盤中最高漲幅達35%，創下自去年10月2日以來的最大單日漲幅。

回顧CRCL走勢，自去年6月IPO創下298美元的高點後，股價經歷了漫長的回調，甚至在今年2月5日下探至49.90美元的歷史低點。此次強勁的反彈，反映了資本市場對Circle商業潛力的重新定價。

核心引擎：USDC 市場份額逆勢擴張

在整體穩定幣市場增速放緩的大環境下，Circle的核心業務表現強勁：

• 流通量大幅增長： 截至2025年底，USDC流通量達到 753億美元，同比大幅增長 72%。

• 市佔率提升： 市場份額逆勢擴大4.26個百分點，攀升至 28%。

• 規模效應顯現： 隨著體量擴大，每新增發行一美元USDC的邊際成本顯著降低。

這一增長背後是合規紅利的集中釋放。競爭對手Tether長期面臨的合規爭議，為Circle提供了發展空間，其多年來在合規方面的投入正轉化為實質性的市場份額。

估值重塑：從「利差模式」向「鏈上Visa」演進

相比於營收數據，財報中透露的業務轉型信號更具前瞻性。Circle正在擺脫單純「穩定幣發行方」的標籤，向底層的「支付網絡運營商」演進：

1. Arc網絡：傳統金融入場的結算中樞

測試網數據表現優異： 目前已有超100家機構接入，維持近乎100%的正常運行時間。網絡實現了0.5秒的極速交易最終確認，日均處理交易量達到230萬筆。

Visa里程碑式合作： Visa已宣布允許美國的發卡機構和收單機構使用USDC進行結算。這意味著USDC已實質性地融入傳統支付的底層基礎設施。

主網計劃： 官方在財報中明確，計劃於2026年年內正式上線Arc主網。

2. Circle支付網絡（CPN）穩步擴張

• 目前已有55家金融機構註冊，年化交易量達57億美元。儘管基數尚小，但這套新商業模式的估值潛力遠高於單純賺取利差。

3. 多資產矩陣全面發展

• 受MiCA監管法案落地的利好推動，歐元穩定幣 EURC 需求被大幅激活，流通量達3.1億歐元，同比飆升 284%。

• 代幣化美債產品 USYC 的資產規模達到15億美元，環比增長 111%，印證了機構資金對鏈上生息資產的強烈需求。

繁榮背後的挑戰：利潤率與宏觀週期的博弈

儘管各項指標表現優異，但財報也揭示了Circle面臨的現實挑戰。

• 賬面虧損與實際盈利： 2025全年Circle錄得6950萬美元的淨虧損。但這主要歸咎於IPO觸發的高達4.24億美元的股權激勵費用。若剔除這部分非現金支出，其全年調整後EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）實則高達 5.82億美元，同比大漲 104%。

• 降息預期帶來的利差壓力： 公司的儲備回報率已從之前的4.1%下滑至3.8%，且這一趨勢或將延續。根據Polymarket的最新預測數據，市場押注美聯儲3月和4月不降息的概率分別為97%和86%，但到了6月，降息25個基點的概率上升至46%。如果美聯儲在年中重啟降息，Circle高度依賴的利差收入將面臨壓力。

這一點也反映在了管理層對2026年的前瞻指引中。官方預計扣除分銷成本後的收入利潤率在 38% - 40% 之間，基本維持現狀。這表明在當前的宏觀環境下，Circle短期內利潤率繼續向上擴張的空間相對有限。

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