「穩定幣支付週刊」 第十二期：穩定幣理財進入「存量博弈」階段

本期作者： OSL Research 首席分析師，Eddie Xin Email: [email protected]

一、本週穩定幣支付數據

• 全鏈數據： 截止2026-03-20（近7天滾動口徑），全鏈穩定幣總市值約 $315.97B；近7天淨增約 +$1.64B（+0.52%）；以太坊側佔比約 52.63%。

• RWA.xyz數據： 穩定幣總市值約 $313.81B；月度轉賬額約 $9.03T（頁面標註截至03/19）。

• Messari趨勢： 近30天日度轉賬量波動明顯，3/14一度觸及 $425.1B，隨後回落到 $346.7B 左右的中樞區間。

• OSL Research調整後數據： 剔除做市、自成交、機器人等噪音交易後的「有效」體量，按內部口徑約為總量的 五分之一。

(數據來源：Messari、Artemis、OSL Research)

（「有效」= 調整後數據，剔除做市、自成交、機器人等噪音交易。）

本週總市值增速前三的穩定幣（協議，Messari 7D口徑）

1. MetaMask USD (+7.8%)

2. Euro Tether (+6.5%)

3. Frax USD (+5.5%)

OSL Research 增長觀察

MetaMask USD (+7.8%)

本週 mUSD 的擴表主要受惠於「錢包入口流量起色」。作為 MetaMask 的原生穩定幣，其在買入、換匯、跨鏈及接入 DApp 的用戶路徑中具備天然的分發效率優勢。此外，MetaMask Card 的消費回饋機制進一步增強了用戶的持幣動機。鏈上層面，Aave 社區對 mUSD 上架參數的討論與通過，標誌著其正從單純的「錢包餘額」向「可組合資產」轉型，供給增長正被實際應用場景有效承接。

Euro Tether (+6.5%)

EUR₮ 的市值變動應被視為「清退階段的存量波動」，而非業務擴張。Tether 已明確於 2025/11/27 起停止贖回，並早已停止增發；主要交易所（如 Kraken）也已完成下架。目前的市值「上漲」主要源於歐元對美元匯率波動導致的美元計價變動，加之清退期存量集中，數據易被少量遷移放大。建議將其歸類為「尾部資產管理」，不宜解讀為歐元穩定幣需求的回暖信號。

Frax USD (+5.5%)

Frax USD 的增長動力來自「產品線遷移與基礎設施外溢」。隨著舊版 FRAX 向具備更強合規準備與可贖回性的 frxUSD 遷移，市場觀測到的增量包含了大量內部存量置換。同時，Sonic Labs 等生態系統選擇 frxUSD 作為其原生穩定幣的基礎設施，提升了 Frax 作為底層組件的使用頻率。在宏觀高利率背景下，這種具備可審計、可贖回特性的鏈上美元頭寸更易獲得機構青睞。

二、本週穩定幣支付與基礎設施要聞

1. 韓亞金融 × 渣打銀行：將數位資產與穩定幣納入銀行級 MOU (03/13)

• 新聞描述： 據韓媒報導，韓亞金融集團（Hana Financial Group）與渣打銀行在首爾簽署合作備忘錄，範疇涵蓋全球業務與數位資產轉型。報導配圖顯示簽署日期為 2026/03/13。

• 來源： Korea JoongAng Daily (2026/03/15)；FinanceFeeds (2026/03/16)。

• 觀察： 銀行將穩定幣列入正式議程，背後是一項現實判斷：跨境與外匯業務亟需新型結算工具箱。從宏觀視角看，監管確定性越高，銀行參與度便隨之提升；而參與度越高，穩定幣就越容易從單純的「交易工具」演變為核心「結算工具」。

2. PayPal 將 PYUSD 支付服務擴展至 70 個市場 (03/17)

• 新聞描述： PayPal 宣布其穩定幣 PYUSD 在 PayPal 賬戶體系內擴展至 70 個市場；用戶可於體系內買入、持有、收發 PYUSD，並支援轉至第三方錢包或兌換法幣。公告強調「面向全球消費者與商戶可用」。

• 來源： PayPal Newsroom (Mar 17, 2026)。

• 觀察： PYUSD 的擴張更傾向於「賬戶網路的外延」，鏈上能力退居幕後。穩定幣的採用門檻被 PayPal 既有的 KYC、風控與商戶體系吸收，用戶體驗趨近於「多了一種美元餘額形態」。支付行業的核心要點有二：跨境轉賬路徑縮短，以及法幣出入金仍由 PayPal 自身的合規框架承接。

3. Thunes 整合 Swift 網絡：銀行可直連穩定幣錢包 (03/17)

• 新聞描述： Thunes 宣布其 Pay-to-Stablecoin-Wallets 方案可透過既有 Swift 連接對銀行開放，覆蓋 Swift 網絡內約 11,500 家金融機構，支援向穩定幣錢包即時付款；官方表述支持 USDC、USDT，並強調「無需額外技術集成」。

• 來源： Thunes Newsroom (Mar 17, 2026)。

• 觀察： 此舉將「穩定幣錢包」轉化為銀行體系內可尋址的收款端，跨境支付的瓶頸正從接入技術轉向合規參數與風控閾值。穩定幣的優勢將從「鏈上快」升級為「銀行端也能快」，支付基礎設施的競賽已全面滲透至銀行側。

4. Mastercard 擬以 18 億美元收購穩定幣基礎設施商 BVNK (03/17)

• 新聞描述： Mastercard 宣布與 BVNK 達成協議，收購對價最高達 18 億美元（含 3 億美元或有付款），預計 2026 年底前完成；BVNK 提供法幣與穩定幣互操作的企業級基礎設施，覆蓋 130 多個國家。

• 來源： Mastercard Investor News (Mar 17, 2026)；Reuters (Mar 17, 2026)。

• 觀察： 卡組織不惜以併購速度補齊穩定幣基礎設施，說明其已將「鏈上價值流動」視為長期主航道。監管趨於清晰，企業試用意願提升，傳統網絡不願缺席此輪技術紅利。隨着 BVNK 等標的被併購，市場將加速進入「標準化接入」階段，企業側落地門檻降低，規模化速度將大幅提升。

5. Theo 披露黃金底層穩定幣 thUSD 進展，Genesis Vault 規模達 1 億美元 (03/18)

• 新聞描述： 多家報導指出 Theo 的 thUSD 推進與 1 億美元規模的 Genesis Vault 相關聯；產品結構被描述為「黃金驅動的收益型穩定幣」，核心敘事圍繞代幣化黃金（Tokenized Gold）與對沖策略結合，以獲取相對穩定的收益。

• 來源： FinanceFeeds (近 24 小時)；Cointelegraph/TradingView (近 48 小時)。

• 觀察： 「收益型穩定幣」正從美債利率錨定轉向大宗商品衍生品錨定，產品屬性更接近機構現金管理結構，而非高頻支付媒介。關鍵評估點在於透明度與處置路徑：儲備資產的可核驗程度、對沖敞口的風控邊界、以及極端行情下的贖回安排。資金湧入不代表永續，信息披露的節奏將決定其生命週期。

三、本週監管與政策信號

1. 香港穩定幣牌照：發鈔行機構預計首批入選 (03/13)

• 新聞描述： Bloomberg 報導稱，匯豐（HSBC）與渣打銀行被認為將進入香港首批穩定幣發行人牌照序列。監管傾向優先考慮既有發鈔行體系內的機構，釋放出「先機構、後擴展」的監管節奏信號。

• 來源： Bloomberg (Mar 13, 2026)。

• 觀察： 香港的重點在於將穩定幣納入可審計的金融秩序：牌照稀缺性將抬升渠道價值，分發與兌換能力將成為牌照價值兌現的主軸。合規主體的集中化將加速發生，跨境支付與 RWA 交收等可控場景將率先跑出規模。

2. 巴西行業組織反對將金融交易稅 (IOF) 擴展至穩定幣 (03/14)

• 新聞描述： CoinDesk 報導稱，巴西多家加密與金融科技行業組織反對將 IOF（金融交易稅）擴展至穩定幣相關操作，認為可能與現行法律框架衝突，並抑制行業合規與創新。

• 來源： CoinDesk (Mar 14, 2026)。

• 觀察： 税務口徑一旦將穩定幣納入「外匯屬性」監管，支付鏈路的合規成本將被前置：申報、留痕、走廊合規、資金用途分類。跨境支付服務商需預留税務與申報接口，避免落地後進行補丁式改造。

3. 歐盟 MiCA 持續限制穩定幣收益屬性 (03/13—03/19)

• 新聞描述： 學界與合規解讀在 3 月持續強調 MiCA 条款取向：穩定幣不被鼓勵具備「儲蓄工具」屬性，發行與分發環節對「與持有時間相關的收益/利益」保持嚴格約束。

• 來源： Oxford Business Law Blog。

• 觀察： 歐洲正在畫定紅線：穩定幣應定位為「支付媒介」，而非「理財產品」。宏觀上，這是為了保護銀行負債端與貨幣市場的穩定。行業重心將轉向支付體驗、結算確定性與企業級風控，增長動力將從「收益激勵」轉向「服務能力」。

四、分析師評論：穩定幣理財進入「搶資沉」階段：補貼戰之後，市場在爭什麼

OSL Research 首席分析師，Eddie Xin

Email: [email protected]

時間來到第一季末，穩定幣市場最值得關注的，並非單個幣種的市值波動與增量，而是「美元餘額」在不同平台之間的重新分配。

現在的競爭已不再是簡單的代幣上線、做市或拉動交易量，而是圍繞一個更紮實的核心展開：誰能將用戶手中的穩定幣留在自己的體系內，留得更久、留得規模更大，並讓這筆資金持續參與交易、抵押、支付與結算。根據 RWA.xyz 數據，截至 3 月 19 日前後，穩定幣總市值已突破 3,000 億美元，月轉賬量約 9.35 兆美元；與此同時，鏈上美債與貨基類產品規模也達到約 100 億美元。這兩組數字揭示了一個明確趨勢：穩定幣已不僅是支付工具，正快速向「鏈上美元賬戶」與「鏈上現金管理工具」演化。

如果用一個更直接的詞來概括當前階段，我會稱之為穩定幣的存款化競爭。

所謂「燒補貼搶資沉」，本質上與傳統金融中的「存款搬家」極為相似。平台先以高 APR 吸引資金流入，再將這筆資金接入更高頻的交易、融資、保證金與支付場景，最終賺取的並非表面的手續費，而是更深層的流動性、利差與客戶關係。過去一周，此趨勢持續強化：一邊是交易所將穩定幣理財打造為「隨存隨用」的餘額賬戶；另一邊是機構將美債、貨基封裝成鏈上的收益型美元工具。市場已不再僅僅詢問「誰的穩定幣更穩」，而是在問「誰能將美元餘額轉化為留在體系內的生產性資產」。

先看交易所側的產品策略。Coinbase 目前對 USDC 提供 3.35% 的獎勵，合資格用戶持有即可獲益；Kraken 的穩定幣獎勵則更為直接，頁面顯示 USDG 對 Kraken+ 用戶最高達 4.25% APR，USDC 最高 3.75%，且均強調無鎖倉、支援隨時交易與轉出。Binance 的打法更具代表性：一方面 USDT Simple Earn 頁面可見 3.84% 的本金保護型（principal-protected）收益；另一方面推行 BFUSD 等收益型（reward-bearing）資產，既能獲取收益，又能在期貨賬戶中充當保證金，CVR 達 99.9%。OKX 的 Simple Earn Flexible 明確指出收益源於將資產借給靈活貸款與保證金交易用戶；Bybit 的 BYUSDT 更進一步，直接將 Flexible Easy Earn 的 USDT 份額轉化為可在統一交易賬戶中充當保證金的資產。表面看是在做理財，實質上頭部平台正將穩定幣餘額改造為「既生息、又可交易、還能抵押」的賬戶層工具。

這也是為何我判斷，市場已走到「補貼戰中段」，並開始向「資本效率戰」切換。

高 APR 仍會存在，但將愈發傾向於獲客成本，而非長期均衡利率。因為真正可持續的收益錨點始終是短端美債與美元利率。OKX 的 Bonus APR 設有額度限制，Bybit 的高收益依賴活動與分層，而 Coinbase 與 Kraken 的常態收益則明顯更貼近可持續水平。換言之，補貼並非終局，僅是留存資金的手段；真正決定勝負的，是留下來的資金能否持續產生交易深度、融資需求與支付粘性。

再看機構側，市場出現了另一條關鍵主線：收益型美元工具開始取代純粹閒置的穩定幣，成為機構現金管理與抵押品的新底層。Circle 的 USYC 已不只是「賺取利息的產品」，它被定義為代幣化貨幣市場基金（tokenized money market fund），支持近乎實時贖回為 USDC，並可作為收益型保證金或跨幣種保證金抵押品（cross-margin collateral）。

Ondo 的 OUSG/rOUSG 亦具代表性：官網顯示 APY 約為 3.44%，支持 24/7 申贖，5,000 美元起即可進行即時鑄造/贖回（instant mint/redeem），管理費 0.15% 且豁免至 2026 年 7 月。Franklin Templeton 的 Benji/FOBXX 截至 2 月底總資產約 8.64 億美元，3 月初 7 日年化收益率為 3.58%，並已於 2 月 11 日與 Binance 推出機構場外抵押（off-exchange collateral）方案；Superstate 的 USTB 亦正將短久期美債基金轉化為鏈上現金管理倉位。

更值得注意的是，CoinDesk 3 月 13 日報導 Circle 的 USYC 規模已達約 22 億美元，超過 BlackRock 的 BUIDL。這意味著機構資金已在「用腳投票」：它們需要的不是「高利息穩定幣」，而是「可生息、可贖回、可結算、可抵押的鏈上美元倉位」。

綜合這兩條主線，穩定幣理財市場已分化為三類玩家。第一類是交易所補貼型，核心目標是爭奪零售與交易型美元餘額；第二類是機構現金管理型，目標是將鏈上美債、貨基打造為機構預設的美元停泊地；第三類則是合規基礎設施型，其不僅提供收益，更在經營穩定幣發行、兌換、支付、交易與結算的完整鏈條。

OSL 更適合歸於第三類。2 月 10 日，OSL 正式推出 USDGO，定位為面向機構結算與企業支付的合規美元穩定幣；2 月 25 日，OSL HK 上線 USDGO/USD、USDGO/USDT、USDGO/USDC 三個交易對；2 月初上線的 StableHub 主打穩定幣與 USD 的 1:1、零滑點、零手續費兌換，並推出 RLUSD 最高 18% APY、USDGO 階段性最高 100% 年化（含額度與期限上限）等活動。結合年初收購 Banxa，OSL 的戰略已清晰：它參與「搶資沉」，但最終目標是構建一張可落實於交易、支付與合規出入金的穩定幣網絡。

因此，過去一周的核心變化並非某平台調高了幾點年化收益，而是行業競爭重心的轉移。前一階段比拼補貼與活動力度；這一階段比拼誰的穩定幣餘額能同時兼顧生息、交易與抵押；下一階段則將比拼誰能將穩定幣真正嵌入企業支付、機構結算、跨境收付與資產負債管理。屆時，收益率將從主角變為配角，合規性、流動性、抵押效率與場景覆蓋將成為長線勝負手。

接下來 6 到 12 個月，市場將呈現三個明確趨勢： 第一，高補貼持續，但將收斂為限額活動、VIP 專屬或新客激勵，不會成為長期利率中樞； 第二，收益資產與交易賬戶將加速融合，類似 BFUSD、BYUSDT、USYC 作為抵押品的結構將層出不窮； 第三，監管將對「支付型穩定幣」與「收益型美元工具」進行分類管理。美國 OCC 3 月發布的 GENIUS Act 實施規則草案重申，支付型穩定幣發行人不得僅因用戶持有或使用穩定幣而支付利息；路透社亦報導美國銀行業反對收益型穩定幣，因其可能分流存款。這意味著未來收益將更多轉向交易所獎勵、鏈上貨基及代幣化貨幣基金等合規現金管理產品。

穩定幣市場已從「支付工具競爭」演進至「美元餘額競爭」，理財僅是表象，核心爭奪點在於資金沉澱、抵押能力與未來支付入口。誰能將穩定幣從靜態籌碼轉化為可生息、可流通、可結算、可監管的美元基礎設施，誰才能在下一階段勝出。

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