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本周主题：稳定币供给遭遇“硬着陆”，市场看似恐慌的表象下，为何资金在逃，巨头却在加速建设？

本期作者： OSL Research 首席分析师 Eddie Xin Email: [email protected]

一、本周稳定币支付数据

• 市值变动：截止 2026 年 2 月 6 日（近 7 天滚动口径），稳定币总市值、周度平均供给约 2675 亿美元（Allium、Visa 口径），较周维度高点 3082 亿美元减少约 407 亿美元，跌幅约 -13.2%。

• 转账体量：近 7 天总转账额处于 1.9 万亿美元区间；但从长期噪音剔除结构看，OSL Research 调整后（剔除做市、自成交、机器人等）体量约为 4216 亿美元区间。

• 资金流向：总体来说，过去一周链上美元在大幅变少，赎回大于新增。在宏观不确定或风险偏好降温阶段，资金更倾向回到银行体系，例如货币基金、短久期美债等更确定的收益安全垫。整体资金偏好持有法币现金，杠杆与套利在降速，导致稳定币供给容易出现阶段性净赎回。

OSL Research 增长观察

本周总市值增速前三的稳定币（协议）为：

1. Tether Gold（XAU₮，+40.10%）

2. Fathom Dollar（FXD，+14.46% ）

3. Agora Dollar（AUSD，+12.88%）

1. Tether Gold（XAU₮，+40.10%｜$3.56B｜ETH+AVAX）

这一轮更像是“供给端集中跳升”，而不是金价本身带动：黄金一周不可能贡献接近 40% 的涨幅，市值大幅上移更符合单周大额增发、跨链发行规模被纳入统计的特征。年底阶段机构更偏向把“避险资产”做成可结算、可转移的头寸，XAU₮ 这种形态往往会在某些窗口出现批量铸造与分发，数据上表现为市值阶梯式上台阶。

2. Fathom Dollar（FXD，+14.46%｜$1.24M｜XDC）

典型的“小体量被百分比放大”：基数只有百万级，哪怕只是几笔新增抵押铸造、或二级价格出现轻微溢价/偏离，都足以拉出两位数周涨幅。这类增长更像阶段性流动性与供给微调，需要结合后续两周的净铸造与稳定性来判断是不是可持续的真实扩张。

3. Agora Dollar（AUSD，+12.88%｜$119M｜AVAX+ETH+Polygon+Solana）

更偏“渠道分发 + 多链流动性补齐”驱动：AUSD 覆盖多链后，增量通常来自新增交易对、资金池、做市深度补充、以及跨链迁移带来的资金归集与再分配。周度 +13% 这种幅度更像新一轮资金被引导进入可用的结算/抵押场景，而非单纯价格因素造成的波动。

二、本周稳定币支付与基础设施要闻

1. OSL Global 上线 StableHub，主流稳定币 1:1 兑美元

• 观察：亚洲稳定币交易及支付平台 OSL 集团宣布，旗下国际交易平台 OSL Global 已于 2 月 6 日上线稳定币交易枢纽 StableHub，支持多种主流稳定币与美元之间零滑点 1:1 兑换，并将陆续推出手续费豁免、资金激励等活动；首期与 Ripple 合作推出 RLUSD 最高 18% 资金奖励。OSL 全球交易所业务负责人 Jason Liu 表示，StableHub 旨在提供一站式低成本跨稳定币兑换及法币出入金服务，解决兑换流程复杂、成本高与流动性分散问题。首批支持 RLUSD、USDGO、USDC、USDT，后续将扩展更多稳定币品种。

2. OKX 在欧洲推出 Mastercard 支付卡，稳定币自动换欧元结算

• 观察：此举本质是 MiCA 监管落地后交易所防止资金离场的防御性战略。通过“自动换汇”将加密资产的投资属性无缝转化为消费属性，用户无需忍受银行风控即可套现；OKX 承担了后台合规兑换商角色，利用 Mastercard 解决受理难题，这种“前端无感、后端合规”的支付闭环将显著降低用户将资金移出 OKX 生态的意愿，将成为 2026 年欧洲合规交易所的标配。

3. Coinbase 测试企业定制稳定币 USDF：依托 Custom Stablecoins 能力、以 USDC 等作为 1:1 抵押/托管

• 观察：Coinbase 正在将业务重心从零售转向企业级白标服务（SaaS）。大型企业需要自有品牌的结算工具来隔离风险并强化品牌，但不愿承担发行商的合规重担；USDF 这种“套着企业外壳、底层通过 USDC 1:1 抵押”的模式，巧妙地在底层统一了流动性池，而在应用层满足了企业的封闭结算需求，进一步稳固了 USDC 作为企业级“批发货币”的基础设施地位。

4. Fipto 成为欧洲首个“PI（法币）+ MiCA CASP（加密）”双持牌的稳定币支付机构

• 观察：这是一次针对 MiCA 条款的垂直整合收购。作为支付网关，Checkout.com 曾受制于银行业务合作伙伴，收购 EMI 牌照使其具备了直接发行欧元稳定币和处理法币结算的资格；这意味着其彻底消除了对第三方银行的中介依赖，能够向电商商户提供“稳定币收款、直接法币结算”的全栈服务，大幅降低了跨境支付的费率成本与时效摩擦，是支付机构“去银行化”趋势的典型代表。

三、本周监管与政策信号

1. Tether 推出美国合规稳定币 USA₮（USAT），由 Anchorage Digital Bank 作为发行主体

观察：这是 Tether 针对美国监管围剿的“借船出海”战略。面对美国政府对离岸不受监管美元（Offshore USD）日益收紧的封锁线，Tether 无法直接获得牌照，只能通过 Anchorage 这家拥有联邦银行特许状的实体来发行 USAT，从而建立一道防火墙；其核心逻辑是保留高利润但监管偏灰色的 USDT 继续服务全球离岸市场，同时用完全合规的 USAT 渗透那些被禁止接触 USDT 的美国机构客户，确保自己不会在全球最大的资本市场中彻底出局。

2. 渣打警告：到 2028 年美国银行体系或面临约 5000 亿美元存款被稳定币分流

观察：这一预测确认了稳定币已从“加密交易筹码”演变为商业银行存款的直接竞争对手。当链上国债类稳定币能无摩擦地传递 4-5% 的收益率，而商业银行受限于运营成本（网点、人员）只能提供极低利息时，企业财资（Treasury）资金的迁徙是必然的；这种 5000 亿美元级别的流动性抽离，将倒逼银行体系要么通过游说监管机构提高稳定币发行商的资本占用成本来人为抹平利差，要么被迫从后端基础设施转向前端发币，自己下场参与这场“存款保卫战”。

3. 香港金管局：首批稳定币发行人牌照目标 2026 年 3 月发出，首轮收到 36 份申请，初期只批极少数

观察：“36 份申请、极少数获批”的漏斗效应表明，香港金管局的监管思路是“严准入、控风险”，而非追求市场繁荣的表象。这意味着监管层更倾向于向具备深厚传统金融背景（如银行、大型支付机构）的“正规军”发放通行证，而非激进的加密原生创业公司；对于大多数申请者而言，高昂的合规准备金将沦为沉没成本，香港稳定币市场在起步阶段就将呈现高度集中的寡头格局，不仅比拼技术，更比拼谁能承担漫长的“监管审批消耗战”。

4. 香港《稳定币条例》监管框架已落地并进入实施期，跨境活动仍以本地规则为锚点

观察：随着条例进入实质执行期，最大的商业挑战在于“监管主权”带来的流动性割裂。香港明确以本地规则为锚，意味着全球性稳定币（如 USDC）不能简单地将其全球流动性引入香港，而必须在港设立实体并满足独立的资本充足率要求；这虽然构建了合规护城河，但也迫使跨国支付企业不得不维护单独的“香港资金池”，这种资本效率的降低是合规必须支付的“过路费”，未来跨境支付将更多依赖于持牌机构间的后端互换，而非单一币种的全球通兑。

四、观察：流动性“硬着陆”与基建狂热的宏观背离

观察作者：OSL Research 首席分析师 Eddie Xin ([email protected])

本周的市场表现，足以让大多数观察者感到困惑，甚至不安。

我们目睹了一场典型的宏观背离：屏幕上的数据在示警，稳定币供给断崖式下跌 400 亿美元，不仅带崩了二级市场价格，更让流动性看起来岌岌可危；但屏幕之外，富达（Fidelity）、Tether 和 OSL 的动作却截然相反，大家都在加速基础设施的资本支出。这种“资金在逃、基建狂飙”的矛盾，并非行业衰退的信号，而是一次深刻的流动性切换。简单来说，我们正在经历从“杠杆驱动”向“合规驱动”过渡的阵痛。

要看懂这消失的 400 亿，我们不能只盯着恐慌情绪，而要还原其背后的逻辑。

过去两年，支撑稳定币规模的一大支柱，其实是依附于加密市场高波动率的“基差套利”资金——它们把稳定币当作保证金，在链上赚取无风险的资金费率。但本周的情况表明，随着市场效率提升和波动率收敛，这种链上套利的风险调整后收益，已经跑不赢传统的无风险利率了或者说，带着风险持平。

于是，我们看到了算法驱动的“机械性平仓”：机构为了结束交易，不得不抛售作为现货筹码的 BTC ，并同步赎回稳定币，回流到信誉更高的传统法币体系。

这种微观机制的崩塌，正在倒逼整个市场重新审视“影子美元”的价值。长期以来，离岸稳定币扮演着“私有化流动性注入”的角色，但在当前的宏观环境下，资金的偏好发生了质变。渣打银行预警 5000 亿美元的“存款分流”，其实就是资金在投票：它们不再满足于持有灰色的离岸货币，而是开始向安全性更高、合规性更强的资产转移。可以说，传统离岸稳定币的规模已经触到了效用天花板，市场正在进行一次残酷的“信誉重定价”。

看懂了这一点，就能理解为什么合规机构还在逆势扩张。在竞逐下一代数字美元的“结算标准”。大家博弈的不再是眼下这个正在萎缩的投机市场，而是未来的增量市场。当资金因为担忧风险而从链上撤出时，谁能提供一个银行级的合规避风港，谁能为未来万亿级的 RWA（现实资产）结算提供安全管道，这是目前行业发展的重要方向。

所以，对于当下的流动性“枯水期”，我们无需过度悲观。随着基差套利资本的完全撤出，市场大概率会经历一段低波动的调整期，但这恰恰是泡沫出清的过程。旧的投机范式正在瓦解，而未来的增量资金将不再是寻求高杠杆的热钱，而是寻求高效结算的配置型资本。这一切，都在等待新的基建铺设完成。

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