纳斯达克（Nasdaq）发布股权代币化设计：底层逻辑与合规演进

作者：OSL研究院首席分析师 Eddie Xin

核心看点： 纳斯达克究竟计划推出何种产品？其在合规层面如何确立合法性？当前市场基础设施的演进已达到何种阶段？

一、 结论摘要

纳斯达克这次推进的，不是一个普通“股票币”，而是试图把受现有美国证券法监管、与原始股票同权同责的股权证券，做成可链上登记、交易和结算的合规形态。SEC 今年 1 月的声明明确：tokenized security 仍然是 security，技术形态变化不改变其证券属性。

从公开规则和监管口径看，纳斯达克的目标是让证券可以以 traditional form 或 tokenized form 在交易所体系内运行，而不是绕开证券法另起一套 crypto 规则。其推进路径是：SEC 证券法框架 + Nasdaq 规则修改 + DTC 清算体系 + 链上记录/钱包控制。

短期内，底层最可能先落地为 tokenized securities / tokenized security entitlement 的受监管版本，而不是面向全球自由流通的开放式“公链原生美股 token”。Reuters 3 月 9 日报道显示，纳斯达克已与 Kraken 母公司 Payward 合作开发 tokenization infrastructure，并聚焦 corporate actions、proxy voting 和 shareholder engagement。

二、 核心判断：底层究竟属于何种金融产品？

核心观点：底层资产本质上仍是股票本身的合规代币化形态，而非独立的新型加密资产。

具体可从以下两个关键维度进行解析：

1. 法律维度：其仍属于股权证券（Equity security）。

SEC明确指出，证券在被转化为加密资产形态后，仍严格受联邦证券法管辖。若代币化证券与传统股票具备实质相同的权利与特征，在法律上依然被界定为同类证券。

2. 技术与清算层：

现阶段最现实的实现方式，不一定是一开始就把“法定股票原生发行到链上”，而更可能是先把受监管证券持有/转让记录 tokenized，通过交易所规则和清算机构安排接入链上结算、登记和股东服务体系。Nasdaq 的规则修改就是为“在交易所中以 tokenized form 交易证券”铺路。

（纳斯达克股权代币化三层框架图）

三、 纳斯达克在合规层面如何实现突破？

1. 严格遵循现有监管框架

SEC在1月的声明中将代币化证券划分为两类：

• 发行方主导（Issuer-sponsored）： 即发行人自身或其授权代理机构将证券进行代币化。

• 第三方主导（Third-party-sponsored）： 即第三方机构对其他主体发行的证券进行代币化。

SEC重申，无论采用何种模式，链上形态绝不改变其适用美国证券法的根本属性。

2. 交易机制必须嵌入现有主权交易所规则

根据SEC官方披露，纳斯达克提交的正式规则文件名为 “Enable the Trading of Securities on the Exchange in Tokenized Form”。这明确表明其核心诉求是“允许证券以代币化形态在纳斯达克挂牌交易”，而非脱离现有交易所体系发行全新资产。

3. 核心诉求：重构股东权利与登记体系

路透社报道指出，纳斯达克当前的方案侧重于公司行动、代理投票及股东互动。这表明传统主流交易所关注的并非单纯的“链上价格映射”，而是如何将分红、投票等证券市场的核心基础功能，安全、合规地整合至链上基础设施中。

四、 目前市场有没有真正 listing 过这种东西

有“类似物”，但还没有真正成熟的“美国主流交易所原生挂牌版”。目前欧洲已经有 Robinhood、Gemini、Kraken 等推出 tokenized stocks；但 Reuters 同时指出，Nasdaq 现在推进的是更高规格的受监管市场基础设施升级，而不是简单复制离岸映射模式。也就是说，离岸有产品，美国主流交易所层面仍在规则与基础设施落地阶段。

五、 宏观研判：为何此举具有决定性意义？

这一动向标志着，美国主流金融市场的核心议题，已从单纯探讨“股票是否能够上链”，实质性跨越至“股票应以何种结构上链”的实操阶段。

真正具备划时代意义的，不再是单一的代币（Token）本身，而是以下几项核心市场基础设施的全面重构：

• 证券登记机制的升级

• 清算与交收模式的重塑

• 股东投票与公司行动处理机制的链上化

• 交易时段的突破： 从受限的传统交易时段，向更具连续性的市场结构演进

• 合规连接层的确立： 构建证券业务与区块链网络之间的标准化合规通道

六、业务指导

这也充分解释了为何纳斯达克选择与Payward/Kraken合作构建底层基础设施，而非直接推出面向零售端的交易产品。这一发展趋势并非简单地对加密原生交易所构成利空，而是直接对“监管套利型的股票代币业务”形成挤压，并长期利好“具备能力承接合规代币化证券基础设施”的持牌平台。

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